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Lo spread BTP-Bund tedeschi è appena sceso sotto i 300 punti, ai minimi da settembre: Armando Carcaterra (Direttore Investimenti ANIMA) spiega perché la riduzione dello spread è importante e analizza a che punto siamo nella crisi, che non può ancora dirsi superata.

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1. Perché la riduzione dello spread è un obiettivo cosi importante?

A partire dall’estate scorsa lo spread – il differenziale di rendimento dei titoli di stato italiani rispetto a quelli tedeschi (i Bund) – era esploso da 200 a quasi 600 punti base. Una così ampia ed improvvisa dilatazione aveva poi imposto sacrifici fiscali a tutti ed alla fine aveva addirittura provocato un cambio di governo. Tuttavia, dal 9 novembre 2011 – data di insediamento del governo Monti – ad oggi, il differenziale è ridisceso di circa 200 punti base (da 575 a 360), registrando una spettacolare inversione di tendenza.

La riduzione dello spread rimane uno degli obiettivi strategici del nuovo governo. Per risanare il bilancio pubblico non basta infatti aumentare le tasse, bisogna anche tagliare le spese. E le spese per interessi sul debito sono oggi una componente molto rilevante delle spese correnti: 70 miliardi l’anno, il 4,5% del Pil. Senza le spese per interessi il nostro bilancio sarebbe in pareggio.
L’austerità di Monti serve quindi a guadagnare fiducia sui mercati internazionali e la fiducia serve a ridurre i tassi di interesse pagati sul debito. Minori interessi rallentano la crescita del debito e accelerano il risanamento dei conti.

La discesa vistosa dello spread mostra quindi che la “cura” sta cominciando a fare effetto. E il sollievo è giustamente grande. In Italia e all’estero i media sono quasi unanimi nell’elogiare l’opera del nuovo governo.

2. La crisi è dunque superata?

Non proprio. Come tutti gli strumenti di precisione, lo spread è un sismografo che va letto con attenzione e perizia. Non basta compiacersi che si restringa, è necessario anche capire perché.
Nella sua interpretazione semplificata lo spread equivale a un voto dei mercati sul comportamento dei governi e sulla loro credibilità. In realtà, i fattori di rischio che lo spread registra possono avere natura diversa tra loro ed è utile distinguere tra le diverse componenti per capire cosa succede e cosa può succedere.

L’esercizio di discernere i veri fattori di rischio sottostanti agli spread europei è stato fatto recentemente dai ricercatori della Banca Centrale Europea con risultati tutt’altro che scontati. Lo studio della BCE mostra infatti che, con la sola eccezione della Grecia, il rischio di credito attribuibile ai singoli paesi (e all’Italia in particolare) ha finora contato poco sulla dinamica dello spread; mentre il “rischio Europa” ed il “rischio contagio” sono invece stati quasi sempre i fattori nettamente prevalenti.

3. Cosa implicano il “rischio Europa” e il “rischio contagio”?

Monti ha potuto aggredire il rischio minore (il “rischio Italia”), ma le determinanti decisive rimangono il “rischio Europa” ed il “rischio contagio”. Qualche numero può aiutare a capire meglio.
Il “rischio Italia” può essere grossomodo misurato dallo spread tra titoli italiani e spagnoli. Anche la Spagna è infatti considerato un paese molto vulnerabile, tuttavia, dalla scorsa estate, il premio al rischio italiano è diventato molto superiore rispetto a quello spagnolo.

Ancora a fine 2011, i rendimenti italiani erano 520 punti più alti di quelli tedeschi, mentre quelli spagnoli lo erano solamente di 320: cioè – a fine 2011 – il “rischio Italia” valeva da solo ancora ben 200 punti di spread. In pochi mesi Monti ha ridotto il “rischio Italia” da 200 a 45 punti: un bel salto, ma rimangono infatti ancora ben 360 punti, tutti attribuibili al “rischio Europa” ed al “rischio contagio”.

Il “rischio contagio” si è anch’esso un pò ridotto dopo che (a dicembre) la BCE ha aperto il rubinetto della liquidità per le banche e dopo che il rafforzamento del fondo “salva-stati” (EFSF e ESM) è stato finalmente definito. Tuttavia il “rischio Europa” (cioè l’incapacità dei governi europei di concordare politiche di rilancio della crescita) rimane tutt’ora un’incognita, soprattutto per la tenace opposizione della Germania.

Molti scommettono che Monti – forte del suo prestigio – saprà convincere anche Angela Merkel. Lo spread ci dirà presto se la scommessa è davvero vincente.

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