Il mercato? Non è un oracolo.

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Armando Carcaterra, direttore generale di Anima, discute della capacità dei mercati di “anticipare il futuro”, una qualità spesso loro attribuita (non del tutto impropriamente),  ma che deve fare i conti con l’emotività, la paura e l’avidità.

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D1. In un contesto di mercati efficienti è possibile valutare e anticipare il futuro?

Uno dei paradigmi più inossidabili della teoria finanziaria ortodossa è quello che i mercati finanziari siano “efficienti”. Nel gergo tecnico della finanza, un mercato è considerato efficiente quando tutte le informazioni (che ne sono la materia prima) sono istantaneamente e razionalmente utilizzate da tutti gli investitori. Quando tutti gli investitori utilizzano al meglio tutte le informazioni disponibili, i prezzi che si formano sul mercato sono sempre “giusti”.
Negli ultimi tempi, alcuni economisti hanno cercato di capire (e misurare) se, quando e in quale misura i mercati abbiano eventualmente ragione. Gli analisti del Fondo Monetario Internazionale hanno ad esempio cercato di verificare se la caduta dei corsi azionari sia in grado di predire l’arrivo di una recessione economica; in un altro paper, un gruppo di ricercatori dell’Università della California si è invece chiesto se gli spreads sui CDS siano una misura attendibile del rischio di insolvenza di uno stato sovrano. Entrambi gli studi riservano qualche sorpresa.

Infatti, il paper del Fondo Monetario mette in evidenza che, in molti paesi (USA, UK, Francia e Giappone) la caduta del mercato azionario ha una modesta capacità predittiva della recessione economica. In Germania ed in Italia l’andamento della borsa non mostra invece di avere alcuna significativa capacità predittiva. La vista dei mercati non è cioè perfetta e, in alcuni casi (come in Germania ed Italia) sembrerebbe anzi afflitta da pesante miopia.

D2. E per i CDS a quale conclusione si è arrivati?

Un’analoga conclusione emerge anche dallo studio dedicato ai CDS. I CDS (Credit Default Swap) sono derivati attraverso i quali il detentore di titoli di debito si difende dall’eventualità che l’emittente di quei titoli risulti insolvente. I CDS sono cioè una specie di assicurazione contro il rischio di “default”.

Analogamente a quanto avviene nelle usuali polizze assicurative, i CDS prevedono il pagamento di un premio a carico dell’assicurato che viene chiamato spread. Ovviamente lo spread dei CDS sarà tanto più alto, quanto maggiore è la probabilità che l’emittente fallisca. Negli ultimi anni, si è assistito ad un sistematico aumento degli spread sui CDS dei debiti sovrani europei. Ad esempio, gli spread della Grecia hanno superato i 6500 p.b., segnalando una implicita probabilità di “default” superiore al 90%. Nel corso della scorsa estate, gli spread dei CDS sui titoli di Stato italiani sono improvvisamente passati da meno di 200 a 500 p.b., equivalenti ad una probabilità di “default” dell’Italia del 35%, ancora molto inferiore a quella della Grecia..

D3. Il mercato ha ragione a considerare il “fallimento” della Grecia ormai inevitabile e l’Italia così ampiamente esposta al rischio di “default”?

Le verifiche fatte dagli studiosi californiani sembrano metterlo in dubbio. Essi hanno infatti calcolato quale dovrebbe essere il livello appropriato dello spread sui CDS, guardando alle effettive condizioni fiscali delle economie europee ed hanno scoperto che lo spread dei CDS (che è un indicatore attendibile in condizioni di mercato “normali”) perde gran parte della propria attendibilità in situazioni di crisi.

Tutti i giorni siamo ormai bombardati da titoli cubitali sui giornali che ci informano di crolli di borsa ed ulteriori allargamenti dello spread dei CDS, ma le evidenze suggeriscono che usare borse e spread come una bussola per orientarsi può non essere saggio.

Anche i mercati reagiscono infatti alle medesime emozioni e soffrono della medesima miopia dei comuni mortali. Nelle fasi di crisi, aumenta infatti esponenzialmente la volatilità delle borse, che è un sintomo di incertezza e di ansia. Ed è dimostrato che quando aumenta la volatilità, anche il potere esplicativo dello spread dei CDS decresce significativamente. Da qualche mese, tutti gli indicatori di volatilità sono su livelli massimi, segno che i mercati sono poco lucidi e propensi al panico.
Il mercato non è un oracolo e oggi -per nostra fortuna- è uno di quei momenti in cui potrebbe sbagliarsi.

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